锂电隔膜业务高速发展,全球化加速。根据高工锂电统计,2019H1国内锂电池隔膜产量11.5亿平,同比增长52%,其中湿法隔膜产量8.39亿平,同比增长94%,占比提升至73%,干法隔膜3.11平,基本持平。报告期内,公司销售湿法隔膜3.5亿,国内湿法隔膜市占率41.72%,全球第一。不论在技术、产能,还是在成本上,均是国内第一,国际一流,公司的可以生产5μm-40μm多个系列的产品。当前,公司客户包括LGC、三星、松下、CATL、比亚迪等国际巨头,还包括国轩高科、力神、孚能等20多家国内知名锂电池企业。公司于2019年5月,与LG化学签订金额为6.17亿美元的供货合同,有效期5年。这将大幅增厚公司的利润,充分证明了公司的实力,也表明公司国际化进程加速,我们认为恩捷已经成长为世界顶级锂电隔膜企业。
   
产能快速扩张。公司现有四大隔膜生产基地,分布在上海、珠海、江西和无锡,占地1800亩。截止半年报发布期,公司江西项目已经由6条投产(共8条),无锡一期2条产线投产,2条产线开始调试,预计9月份投产。另外,公司启动了珠海二期、无锡二期项目建设。根据公司规划:珠海基地2019年底建成13亿平,涂布产线40条,产能8亿平;江西赣州2021年规划建成24条基膜产线,产能18亿平,已经建成3条基膜产线,规划建设40条涂布产线,产能12亿平;无锡2020年规划12条基膜产线,产能12亿平已建成2条产线,7月底前完成4条基膜产线规划40条涂布膜产线,产能10亿平。因此,到2020年,公司可用产能接近25亿平,比2019年基本翻倍。另外,公司还将在海外扩产。
   
盈利水平强劲。报告期内,公司湿法隔膜产品实现营收8.33亿,同比增长80.02%,净利润4.08亿,同比增长84.25%。在新能源汽车补贴大幅退坡的背景下,锂电池作为电动车成本最高的部件,降价在所难免,降价将会向整个产业链传导,隔膜毛利率较高,下游客户同样希望议价。从锂电池的成本来看,隔膜在锂电池的成本占比已经很小,降价对电池的成本作用并不明显。同时,公司仍然具有降本能力,可对冲降价压力。海外客户占比持续的提升,产能的不断扩大,公司的利润将快递增长。
   
传统主业稳定。报告期内,公司平膜营业收入为1.91亿元,同比上升22.22%;烟膜营业收入0.93亿元,同比下降18.59%;烟标营业收入为0.54亿元,同比下降3.18%;无菌包装营业收入1.27亿元,同比增长25.51%,销量7.62亿个,同比增长21.39%;特种纸业务营业收入为0.46亿元,同比下降23.61%;其他产品(全息电化铝、手工包装用膜等)的营业收入为0.15亿元,同比增长51.20%。报告期内, 公司传统业务有增有加,总体平稳。
   
投资建议:新能源汽车行业长期景气,公司是锂电隔膜龙头,不论是技术、产能和人才均是国内第一,全球一流;客户优异,海外市场加速落地,产品结构完善,公司盈利水平稳健。我们预计,公司2019、2020和2021年扣非后归母净利润分别为8.25亿、11.03亿和14.2,EPS分别为1.02元、1.37元和1.77元,对应PE29、22倍和17倍,给予“买入”评级。
   
风险提示:新能源汽车行业不及预期,公司扩产不及预期。